事件:
   
10/29 晚公司发布三季报称,前三季度实现营业收入为85.72 亿元, 较上年同期增0.58%;归属于母公司所有者的净利润为7.41 亿元, 较上年同期增28.22%;基本每股收益为0.4277 元,较上年同期增28.25%。
   
主要观点:
   
1、经营战略调整,营收增长放缓 1-9 月公司营业收入同比增长0.58%,其中Q3 实现营收25.06 亿元, 同比下滑1.58%;净利润同比增长28.22%,其中Q3 净利润2.13 亿元,同比增长7.75%。分业态来看,百货营收下滑0.31%,综超下滑17.74%,奥莱同比增1.2%。公司调整经营思路,收缩成都综超业务,关闭3 处位于成都的低效综超门店。净利增长源自公司经营模式的改善。在联营改租赁的模式调整下,公司经营效率进一步提升。包头和呼和浩特地区的百货业态毛利率进一步提升3.93pct 和0.62pct 至23.93%和19.55%。
   
2、经营效率提质,控费得当推升净利水平
   
经营效率提升下,公司毛利率水平高增1.65pct 至29.75;其中Q3 毛利率提升0.84pct 至31.32%。连锁规模化,费用管控得当,销售费用率降0.67pct 至10.56%;财务费用率降0.39pct 至2.79%。门店拓展,本报告期公司发放维多利前期计提年终奖推升Q3 的管理费用率提升0.5pct 至2.64%,拉动1-9 月管理费用率增0.22pct 至2.37%。综合以上,公司净利率稳步提升,1-9 月净利率同比增2.05pct 至9.34%。
   
3、高线城市消费能力下滑,拖累地区营收表现
   
居民消费持续承压、棚改货币化退潮持续削弱高线城市的消费能力,公司在南充和菏泽地区的营收同比下滑7.53%和0.67%;西北地区呼和浩特和包头的营收增速同比下滑3.32%和6.7%。高线地区消费能力持续承压,拖累公司整体业绩表现。
   
结论:我们预测公司2018-20年的EPS(每股收益)分别为0.68、0.74和0.77元,对应当前收盘价的PE分别为7.27、6.74和6.43倍。考虑到公司在成都、重庆地区的门店对业绩形成支撑,维持“推荐”评级。
   
风险提示:三四线城市居民消费持续承压、西北部地区业绩表现不及预期、公司门店整合不及预期。